Richard Xu，专栏：经济学博士生的日记本 “当然可以，先生，”他站起身来，把刚刚得到的财产夹在腋下，“我们几个经常出入博物馆附近的阿尔法小酒店——你看，这是因为我们白天通常都在博物馆里消磨时间。今年，我们的好店主，名叫温迪盖特，创办了一个鹅俱乐部，只需每星期向俱乐部交纳几个便士，我们每个人在圣诞节都能收到俱乐部给的一只鹅。我总是按时付钱，至于之后发生的事你已经都知道了。先生，因为戴一顶苏格兰帽既不适合我这样的年龄，也不适合我的身份，而你使我受惠非浅，我谨向你深表谢意。”他带着一种滑稽的自负神态向我们两人严肃地鞠了一躬，然后迈开大步走出房间。 ——《蓝石榴石案》（选自《福尔摩斯冒险史》） 首先，读者们需要知道一件事：“圣诞俱乐部”(Christmas Club)并不是一个物理存在的“俱乐部”，而是一种在英美乡间流行的储蓄形式。通常，圣诞俱乐部会由一个被大家公认具有声望的人或组织（比如本地的教会）在年初发起，大家按照事先约定的数额每月向俱乐部交钱，然后在圣诞节时，这些钱会被统一用于购置事先约定的用于圣诞庆典的用品——比如每人一只大肥鹅。 在经济学家看来，“圣诞俱乐部”作为一种储蓄方式是非常不“经济”的。从利息的角度考虑，“圣诞俱乐部”相当于无息存款——发起俱乐部的组织并不会将这笔钱用于投资，而只是单纯地募集起来。同时，“圣诞俱乐部”是一种非常不灵活的储蓄方式，在圣诞节之前人们并不能取回这笔钱（甚至到了圣诞节时，也通常是由发起者代替人们购买商品而不是自由使用）。那么，为什么人们不去选择那些收益更高、更加灵活的储蓄方式呢？ 经济学家 Strotz 认为，这种选择的背后涉及到“承诺”(Commitment)的问题。筹备圣诞节需要花钱，最好把这笔钱提前准备好，并“承诺”不把这笔钱花在别的东西上；但是，光靠人们自己去约束自己，这种“承诺”很难坚持一整年，也许年中看到有什么好看的好吃的好玩的就给“预支”掉了。因此，人们需要一种外在的“承诺机制”(Commitment Device)，也就是说，由别人来替他们保守“承诺”，而“圣诞俱乐部”就提供了这种机制。此时，“圣诞俱乐部”的不灵活性反而成了其优点，相应地，人们也愿意接受为此损失一部分本应获得的利息。 进一步地，经济学家 Laibson 指出，之所以人们不能坚守“承诺”，是因为人们在现实中并非遵循理性的指数折现(exponential discounting)，而是遵循非理性的双曲折现(hyperbolic discounting)。两者的区别在于，后者使人们过分注重今天、当下的愉悦，而相应地低估了未来的收益，这种现象通常被称为“现时偏误”(present bias)。Laibson 把“圣诞俱乐部”这样的储蓄方式称为“金蛋”：正如同传统寓言“下金蛋的鹅”，如果人们愿意等待鹅下金蛋（等到圣诞节才消费），就能获得高额的收益（过一个丰盛的圣诞节）；但如果人们由于“现时偏误”迫不及待地杀了下金蛋的鹅（提前消费），结果是收益大大折损了（等到圣诞节却没钱了）。 “金蛋”的比喻不仅可以用来解释“圣诞俱乐部”。经济学家 Hatsopoulos，Krugman 和 Poterba 注意到，在上世纪 80 年代前后，美国家庭的开销出现了一次陡然的上升。在 1970~1979 年间，家庭开销平均占国民收入的 77.9%，而 1980~1987 年间，这一比例上升到了 80.8%。Laibson 认为，这一比例的上升的直接原因是美国家庭突然获得了一笔额外的现金流，而根本原因，也就是这笔现金流的来源，就是美国信用市场在此期间的迅速扩张。 美国消费者信用市场的扩张有多方面的体现：1970 年，只有 16% 的美国家庭拥有信用卡，而到了 1989 年这一比例上升到 54%；同时，越来越多的商店也接受使用信用卡支付；地区性和全国性的 ATM 机网络分别在 70 年代末和 80 年代初开始起步。这些扩张带来的最终结果是，美国家庭获得了越来越多的“循环信用”（类似于信用卡这种先用后付的信用额度；与之相对的是如车贷这样的一次性授信），“循环信用”占所有消费者信用的比例从 1970 年的 3.7% 提高到了 1995 年的 36.3%。 “循环信用”的扩张，意味着“金蛋”储蓄的作用被削弱了。注意到，“金蛋”之所以有效，是因为人们把钱交给第三方进行储蓄时，就无法再把钱拿回来，因此迫使人们无法提前“剁手”花掉这些钱。但是“循环信用”使得人们即使没有钱也可以提前进行消费，只是等到年底收获“金蛋”时得拿出一部分（甚至全部）用来填掉之前挖的坑罢了。 家庭开销的比例上升，意味着存款率就下降了，而存款减少意味着用于投资的资本也减少了。事实也正是如此，所有衡量资本积累的指标在上述同一时期都发生了下降，而在长期中资本积累的下降意味着经济发展将会减缓。 上世纪 80 年代在美国发生过的这一连串故事，在近年的中国似乎正在重演。不同于美国，我国的信用卡市场并没有那么发达，但是信用卡在消费者信用市场所扮演的角色却并未空缺，填补它的是如花呗、白条等一系列信用产品（进而也包括更加缺乏监管、风险更大的各类网贷产品）。作为东亚国家的一个典型，中国民众的存款率长期处于高位，勤劳节俭也是我们的传统美德；但是，随着近些年消费主义的盛行，以及金融创新在有限的监管下的野蛮生长，对于“提前消费”的接受程度正在逐年提高。我们必须警惕这些信用产品，因为它们将会逐渐——或者说已经正在——杀死那只下金蛋的鹅。 顺带说一句： 熟悉次贷危机相关知识的读者应该知道，次贷危机的根源之一，是银行业从“发起 - 持有”(originate-to-hold)模式转向“发起 - 分销”(originate-to-distribute)模式：本来，银行发放贷款之后，将会持有这些贷款，等待借款人在之后的几十年间逐渐偿还，但是这样一来银行需要很长时间才能收回贷款，现金流受到很大影响，同时又必须承担贷款不还的风险；于是，一些“聪明”的银行开始将贷款证券化，再把这些证券卖给投资者，不仅能更快地回笼现金流，而且避免了风险。 如果我们把 OTD 模式中关于银行、贷款、证券等等具体的信息剥离开去，在最抽象的层面，OTD 表现为一种“隔绝风险的杠杆”：利用有限的资金，实现某种交易，然后把交易以及交易的风险一起转移出去，既避免了风险，又回笼了资金（或起码部分的资金），如此循环，用有限的资金撬动了巨额的交易。 在某种意义上，由正规军花呗、白条等等和散兵游勇式的各路网贷所构成的信用市场，虽然并没有如美国银行业那样有计划、成体系地转向 OTD，却也体现出了 OTD 的种种特点（特别是缺点）。花呗和白条是这一过程的起点，它们鼓励消费者尝试超前消费，消费者一开始也往往能够及时还款。但是在开始尝试之后，消费者也许就会逐渐扩大他们所需要的信用额度，当这一额度最终超过了他们的还款能力时，最先全身而退地也是花呗和白条这样的正规军，算法和大数据保证它们能够提前发现有较高风险违约的消费者，这又迫使消费者转而去寻求网贷的帮助。 正如 OTD 模式下的银行并不介意发行“次级贷款”（也即将钱贷给那些缺乏偿还能力的人），因为它们反正会把贷款打包卖给投资者；花呗和白条在鼓励消费者尝试超前消费时，也并不介意鼓励那些其实本应该量力而行的消费者，因为它们很清楚消费者将会在何时开始违约并在这之前抽身，将风险留给消费者和“接盘”的网贷。 无疑，金融创新对于社会经济发展的贡献不可磨灭；但是，对金融创新的警惕与监管，也从来不是杞人忧天。 Reference: Laibson, D. (1997). Golden eggs and hyperbolic discounting.The Quarterly Journal of Economics,112(2), 443-478. (Photo Credit: Nicman via Pixabay) 阅读原文
